我们试图通过调研和数据分析，还原几个危废大省的供需格局和竞争情况，江苏是第一站。我们希望报告不仅有详实的数据，还为您提供可靠的结论：

1. 江苏省危废市场关键词：增长快、转入省、供需错配。增长快（近两年年均产废量增速30%+，我们核算产废量已达900万吨/年）、转入省（18年江苏转入143万吨，转出62万吨，其中上海地区转入危废占比76%）、供需错配（1100万吨产能中，焚烧占比仅有4%，无害化小品类不匹配现象严重）。

2. 无害化产能仍不足：焚烧产能占比仅有4%，无害化资质（小品类资质）与实际需求不匹配。江苏危废处理能力已有1100万吨，超过实际处理需求，但是存在资源化过剩、无害化不足&牌照品类单一，无害化小品类牌照与实际处理需求对接不畅两方面的问题，省内无害化处置能力仍然不足。

3. 无害化处置价格出现明显上涨，未来价格还将在高位维持一段时间。18年开始，江苏危废无害化处置价格快速上涨，结合调研信息我们认为江苏危废无害化价格还将维持高位，一方面由于上海高价危废大量转入江苏（占江苏转入量的76%），另一方面因为江苏重拳执法&产能不足矛盾加剧。

4. 江苏省危废市场集中度较低，关注全牌照龙头公司整合市场的能力。江苏省危废市场集中度较低，全省上市公司相关危废产能占全省总产能比例仅为8.7%，包括光大国际5个、新宇环保4个、东江环保3个、康博固废3个、金圆股份、苏伊士、威立雅等各1个。未来提升市场占有率的过程中，企业核心竞争力在于提供全牌照一站式服务能力，区域内牌照全面的公司包括：东江环保、金圆股份、光大国际和新宇国际。

江苏省危废市场特点：增长快、转入省、供需错配。①产量增长快：全省近两年危废产生量同比增速超过30%，而我们预测江苏危废实际产生量是目前官方统计量的两倍左右，达900万吨/年；②危废转入省：江苏危废跨省转移是常规操作，危废转入大于转出，承接大量上海地区危废处理任务；③供需结构错配：江苏危废处置产能1110万吨，大于产废量，但是无害化产能严重不足，且无害化产能中小品类牌照与实际处理需求对接不畅，产能浪费和产能不足同时存在。

江苏危废处置需求分析：产废城市和产废地区集中度高。苏州、无锡、南京产废量最大，占江苏产废总量比例分别为29%、19%、15%；主要以化工、石化、电子等行业产出的废酸、表面处理废物、精馏残渣、废蚀刻液等危废为主。

危废处置产能供给分析：供需结构错配，无害化产能稀缺。截止2018年4月，江苏省一共核准危废产能1110万吨，大于我们预测的900万吨/年实际产生量，但是江苏供需仍然紧张，主要是因为：①资源化过剩、无害化不足。江苏省产能中，资源化、无害化占比分别为72%、28%，以2017年为例，当年资源化、无害化处置实际处置占比分别为37%、52%，表明江苏资源化过剩、无害化不足现象明显；②品类单一，无害化小品类牌照与实际处理需求对接不畅。江苏存在11类危废只出不进的情况，主要是综合污泥、蒸馏残渣、蚀刻废液、精馏残渣、焚烧炉渣等，这些危废以焚烧处置为主，而省内焚烧产能占比仅有4%，无害化小品类不匹配现象严重，供需对接不畅。

危废处置价格方面：我们观察到，今年危废重拳执法下，江苏危废处置价格快速上涨，区域内优质危废处置项目盈利能力提升。处置企业在协助政府处理危废问题时虽不能大幅提价，但具备较强的收储选择权，短期内将会优先处理价格更高的危废，推动毛利率提升。

竞争格局方面：江苏危废处置市场集中度低，全牌照一站式服务是核心竞争力。1）全省上市公司相关危废产能合计占总产能比例8.7%，包括光大国际5个、合计11万吨；新宇环保4个、合计11.4万吨；东江环保3个、合计11.3万吨；康博固废3个、合计9.4万吨；金圆股份、苏伊士、威立雅等各1个。2）其中，金圆股份在江苏省推出首个危废处置“一省一中心”示范样本，徐州鸿誉水泥窑项目，将与灌南专业焚烧炉、盐城资源化一起，提供全面的危废处置一站式服务。

投资建议：继续推荐危废处置板块，传统工艺龙头&水泥窑工艺龙头。

风险提示：项目环评进度或有不确定性；相关执法力度低于预期。

1.     江苏省危废市场特点：增长快、转入省、供需错配

1.1.     产量增长快：近两年危废产生量同比增速超过30%

2015年以前，江苏省危废产生量增速约在10%左右，随着环保督查严格执法的推进，2016及2017年，年平均增速上升至30%以上。其中2017年，江苏全省危废产生量442万吨，较2016年同比增长31%。

• 2017年，苏州、无锡、南京、南通、常州为江苏省内产危废前五大市，危废产量占全省总产量的比例分别为27%、18%、14%、10%、7%。

• 2017年，江苏主要城市危废产生量较2016年同比大增，其中连云港、南通、常州、宿迁、无锡同比增速都超过50%。

而我们预测江苏危废实际产生量是官方统计量的两倍左右：

从我们调研和行业公认的观点，官方统计的危废产生量与实际危废产生量之间差距较大，我们参考发达国家危废产生量占工业固废比例（韩国4%、日本5%、欧美6-8%），分别假设江苏危废产生量占工业固废比例4%-7%，两种假设下江苏危废实际产生量约为官方统计量的1.8倍-3倍（图4中预测值2和1），结合2007年第一次污染普查数据和当年官方危废统计量数据对比，我们预计2017年江苏实际产废量888万吨，约是官方统计量的两倍左右。

1.2.     危废转入省：危废转入大于转出，转移危废以资源化为主

江苏危废跨省转移近年来成为常规操作，2018年，在江苏省首次出现危废转入大于转出的情况，主要是因为江苏承接大量上海和浙江地区危废处理任务，我们分析了2018年江苏危废跨省转出及转入的数据：

• 2018年初至今，江苏环保厅同意和拟同意转出江苏省的危废62万吨、转入江苏省的143万吨。

• 2018年初至今移入江苏的危废中，来自上海地区的占比76%，来自浙江地区的占比18%。

• 15大类危废有跨省转入的情况，其中HW49（非特定行业的其他危废）135万吨，他们大部分是废铅酸电池、废电路板、废活性炭、废油漆/塑料/包装桶，这表明在江苏省，危废资源化产能较为充足甚至在某些特定领域存在过剩。

1.3.     供需结构错配：无害化产能严重不足

江苏危废处置牌照1110万吨，品类全面。截止2018年4月，江苏省一共核准374个危废经营许可证，危废处置产能达到1110万吨，大于我们预测的危废产生量900万吨，其中：无锡、苏州、常州、徐州、泰州为江苏危废处置产能量排名前五。同时江苏省危废处置品类全面，拥有除HW15以外的45大类危废产能。

但是值得注意的是：江苏省无害化产能严重不足，且无害化产能中小品类牌照与实际处理需求对接不畅，产能浪费和产能不足同时存在。根据我们的最新数据，江苏省危废处置产能中，资源化、无害化产能占比分别为72%、28%；而2017年江苏危废实际处置需求中，资源化、无害化处置方式占比分别为37%、52%，产能与需求不匹配现象明显，我们认为这种现象表明了：1）江苏省危废资源化过剩而无害化能力不足；2）无害化产能中小品类处理资质与实际需求不匹配。我们会在后面详细分析这个现象。

2.江苏危废处置需求分析：产废城市和产废地区集中度高，化工、石化、电子是产废大户

江苏省产废企业来源广：以化工、石化、电子等危废为主。

从全省看来，江苏省产化工危废较多。目前全国有约20%的危废为化工行业产生，而化工产业是江苏省重要的支柱产业，根据《江苏省化学工业发展规划（2016-2020年）》，2015年江苏省化学工业主营业务收入占全国产业总量15.37%，继续稳居全国各省市第二位。

• 分城市细看，江苏产危废以苏州、无锡、南京、南通、常州等主要城市的化工、石化、电子等行业产出的废酸、表面处理废物、精馏残渣、废蚀刻液等危废为主。

• 江苏主要城市中，徐州、连云港、扬州产废集中度较高。当地前五大产废企业产废量占该城市总体危废产生量比例最高，2017年分别达到全省产废量的74%、66%、37%。

3.     江苏危废处置产能供给分析：供需结构错配，无害化产能稀缺

截止2018年4月，江苏省一共核准危废产能1110万吨，大于我们预测的900万吨/年实际产生量，但是江苏供需仍然紧张，主要是因为：

3.1.     资源化过剩、无害化不足

如同上文所提到的，江苏省产能中，资源化、无害化占比分别为72%、28%，以2017年为例，当年资源化、无害化处置实际处置占比分别为37%、52%，表明江苏资源化过剩、无害化不足现象明显。具体看来：

• 21市拥有资源化产能797万吨；17市拥有危废物化产能263万吨；13市拥有危废焚烧产能48万吨；2市拥有危废填埋产能3.64万吨。

上述数据说明，江苏省焚烧和填埋能力非常稀缺，而焚烧和填埋是处理难处理危废的重要手段。

虽然江苏省具备46大类危废中除了HW15以外的45大类危废处置能力，但危废焚烧产能尤其稀缺。截止2018年4月，全省22个危废焚烧产能合计48万吨，占总产能比例4%，平均焚烧产能规模2.2万吨，其中包括一个水泥窑协同处置危废产能（溧阳中材天山水泥厂）。

而全省危废产能前二十大企业仍以资源化为主，处置品类单一

• 18家拥有资源化产能，13家拥有物化产能。

•  危废处置产能前二十大企业的处置危废品类大多比较单一，仅有两家专业处置单位处置危废大类在10类以上，处置危废大类在5类以下的单位占比75%。

• 我们观察到，单体处置产能全省排名第一的江苏新春兴再生资源公司，2018年初至今已从外省合计转入8.6万吨HW49危废，预计外省危废处置是其业务的重要组成部分。

我们分析了江苏危废转移数据再次印证了我们的结论。以浙江为例，2018年初至今，浙江转入江苏25.6万吨危废，江苏转入浙江22.9万吨，浙江转入江苏的大部分为废包装桶、废铅酸电池等；而江苏转入浙江的大部分为含磷、铜污泥、电镀污泥、焚烧炉渣、表面处理污泥等，这再次表明江苏资源化产能相对充足而无害化产能稀缺。

3.2.     无害化产能小品类牌照与实际处理需求对接不畅

2018年初至今，46大类危废中，26大类都有跨省转出江苏的情况，其中存在11类危废只有出省却没有转入的情况，他们分别是HW4（农药废物）、HW16（感光材料废物）、HW17（表面处理废物）、HW18（焚烧处置残渣）、HW21（含铬废物）、HW23（含锌废物）、HW24（含砷废物）、HW34（废酸）、HW35（废碱）、HW37（有机磷化合物废物）、HW40（含醚废物）等11大类345小类，这些危废以无害化处置为主，省内缺少这些品类的处置产能，供需对接不畅。

供需对接不畅使得全省近年来危废处理率有所下滑，主要城市危废未实现100%处理：

• 从全省整体看来，2011-2017年，就官方统计的危废来说，江苏省的危废处置利用率从99%下滑到95%，这主要是由于危废产生量快速增长，部分危废因为产能稀缺等原因未及时处置而被贮存所致。

• 从各市的情况来看，2017年南京、扬州、常州、苏州危废处置利用率高于95%，无锡、南通、镇江的危废处置利用率在80%-90%之间。

• 主要因为危废处理方式中，无害化处置的比例仍在逐年提高。

4.     重拳执法，江苏危废处置价格短时间快速上涨

我们观察到，今年危废重拳执法下，江苏危废处置价格短时间快速上涨，区域内优质危废处置项目盈利能力提升。

• 如同前文提到，江苏是长江经济带上的化工大省，而化工又是危废产生大户，20%的危废为化工行业产生，江苏省成为今年危废监管的重中之重。2018年4-5月，江苏省四家化工园区被关停整改，多区域开始执行区域限批，叠加上海危废转移因素，江苏省危废处理价格短期快速上涨。

• 江苏规定，对未完成“减存量、去库存”的企业要求落实承诺，实施限产、停产措施，并作为企业复产的必要条件，存量危废处理已成为当地政府和企业的紧迫任务，危废处置需求激增，而目前区域危废处置企业产能基本满负荷，存量危废难以找到产能消化。以金圆的灌南项目为例，短期处置结构调整推动灌南项目毛利率提升。我们调研交流了解到，处置企业在协助政府处理危废问题时虽不能大幅提价，但具备较强的收储选择权，短期内将会优先处理热值更高、价格更高的危废，推动毛利率提升。

5.      竞争格局：江苏无害化集中度低，全品类一站式服务是核心竞争力

江苏危废处置市场集中度低，江苏省上市公司相关危废产能合计占总产能比例8.7%。包括光大国际5个、合计11万吨；新宇环保4个、合计11.4万吨；东江环保3个、合计11.3万吨；康博固废3个、合计9.4万吨；金圆股份、苏伊士、威立雅等各1个。 

其中，金圆股份在江苏省推出首个危废处置“一省一中心”示范样本。江苏徐州鸿誉10万吨项目，将与公司的江苏灌南项目（3万吨专业焚烧炉）、江苏盐城项目（7.8万吨危废资源化利用）一起，提供全面的危废处置一站式服务，三项工艺组合运转的协同运作，有望在江苏形成首个产业集群样板未来有望在江苏形成首个产业集群样板。

6.      投资建议：推荐危废处置板块，传统工艺龙头&水泥窑工艺龙头

行业高景气&商业模式健康—环保皇冠上的明珠。危废行业隶属工业环保范畴，受益于明确的供需缺口，处置价格居高不下，运营性资产盈利能力强。危废处置企业议价能力强、现金回流顺畅，同时市场待释放潜力较大。因此，危废板块是成长逻辑最确定、前景最明朗、回报最丰厚的环保子行业，并一直享受环保行业最高估值。国内危废处置能力较大的包括东江环保、金圆股份、海螺创业。

海螺创业（0586.HK）——国企水泥窑协同处置龙头：公司依托海螺水泥庞大水泥产能，构成独特护城河。通过开展协同处置生活垃圾、固废与危废，带动环保板块快速发展，有望使业绩获得持续爆发力。预计2018-19年净利润45.02、54.74亿元，维持增持评级。

7.      风险提示

项目环评进度或有不确定性；相关执法力度低于预期。

国泰君安环保团队

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广州市香港科大霍英东研究院

 时间：10月18-20日（18号全天报到）

地点：成都  

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